Konzentrieren Sie sich nicht nur auf den Iran; die US-Private-Equity-Krise erinnert zunehmend an die Subprime-Hypothekenkrise.

Quelle: Wall Street News

Während die Aufmerksamkeit des Marktes auf geopolitische Risiken gerichtet ist, eskaliert eine sich still ausbreitende Private-Equity-Kreditkrise rapide innerhalb des US-Finanzsystems. Tilgungswellen, Vermögensverkäufe und Fondsschließungen – Investoren haben dieses Szenario bereits 2008 erlebt.

Diese Woche kündigte BlackRock, der weltweit größte Vermögensverwalter, Beschränkungen für Anlegertilgungen aus seinem 26 Milliarden Dollar schweren HPS-Unternehmenskreditfonds (HLEND) an, was das bisher wirkungsvollste Signal darstellt.

Zuvor erlebte Blackstones Private Credit Fund einen Tilgungsantrag in Rekordhöhe von 7,9%, was dazu führte, dass der Aktienkurs von Blue Owl unter seinen SPAC-IPO-Preis fiel.

Drei Private-Equity-Kreditgiganten sind nacheinander in eine Krise geraten, und die Zahnräder eines Teufelskreises haben bereits ineinandergegriffen.

Unterdessen warnte die Pacific Investment Management Company (PIMCO) in ihrem jüngsten Kundenbericht, dass die Direktkreditbranche mit einem "ausgewachsenen Ausfallzyklus" konfrontiert ist und Stresstests unvermeidlich sind. Diese Einschätzung eines langjährigen Kritikers der privaten Kreditvergabe hat erhebliches Gewicht.

Die Ausbreitung der privaten Kreditkrise hat sich direkt in den Aktienkurstrends der verbundenen börsennotierten Unternehmen widergespiegelt. Der Aktienkurs von Blue Owl ist unter seinen SPAC-Angebotspreis gefallen, und die Bewertungen der privaten Kreditgeschäfte von Institutionen wie Blackstone und BlackRock stehen unter Druck. Die gesamte Branche steht vor einer systemischen Neubewertung des Anlegervertrauens.

01. BlackRock beschränkt Tilgungen bei seinen Private Credit Fonds

Laut einem Artikel in Wall Street News gab BlackRock am Freitag eine Erklärung ab, in der es hieß, dass Anteilseigner seines HPS Corporate Lending Fund (HLEND) die Tilgung von insgesamt 9,3% ihrer Anteile beantragt haben, die Fondsverwaltung jedoch beschloss, die Rückkaufgrenze auf 5% oder etwa 1,2 Milliarden Dollar festzulegen.

In seiner Erklärung charakterisierte BlackRock den Schritt als "grundlegende" Regelung für das Liquiditätsmanagement des Fonds und erklärte, dass es ohne Beschränkungen zu einer "strukturellen Diskrepanz" zwischen dem Anlegerkapital und der Laufzeit der privaten Kreditdarlehen kommen würde.

Die Formulierung klang ruhig, aber der Markt verstand ihre Bedeutung: Wenn eine vollständige Tilgung erforderlich ist, muss BlackRock einen großangelegten Vermögensverkauf einleiten.

Zuvor hatte ein anderer privater Kreditarm von BlackRock alarmierende Anzeichen gezeigt – BlackRock TCP Capital Corp. bewertete in seinem Bericht für das vierte Quartal ein 25 Millionen Dollar schweres Darlehen an Infinite Commerce Holdings mit null, gegenüber 100 Cents, nur drei Monate zuvor, als das Darlehen zum Nennwert bewertet wurde. Von 100 auf 0, in drei Monaten, ohne jede Warnung.

02 Eine Kettenreaktion des Verkaufs: Ein Teufelskreis ausgelöst durch Panikverkauf

Die Schließung von BlackRock ist kein Einzelfall, sondern vielmehr das Ende einer angezündeten Lunte – oder vielmehr der Beginn einer neuen.

Vor drei Wochen übernahm Blue Owl Capital die Führung.

Angesichts eines Anstiegs der Tilgungsanträge (hauptsächlich aufgrund seiner stark konzentrierten Exposition gegenüber Softwarekrediten, die solche Vermögenswerte aufgrund der Auswirkungen von KI schnell entwerten) kündigte Blue Owl den Verkauf von privat platzierten Kreditdarlehen in Höhe von 1,4 Milliarden Dollar an, um den vierteljährlichen Tilgungsmechanismus durch Vermögensmonetarisierung zu ersetzen, wodurch auch die Mittel der Anleger eingefroren wurden.

Das Unternehmen betonte, dass alle zu verkaufenden Vermögenswerte die höchste Stufe der internen Risikoeinstufung aufweisen (Stufe 1 oder 2 im Fünf-Stufe-System).

Jedoch ist diese "Prime-Assets-First"-Strategie genau das, was die Ausbreitung der Krise beschleunigt. Wenn sich der Sekundärmarktkauf auf hochwertige Vermögenswerte beschränkt, werden die Portfolioverkäufe anderer Business Development Companies (BDCs) einer noch dünneren Liquidität gegenüberstehen. Es ist bekannt, dass NMFC angegeben hat, mit dem Verkauf von Portfolio-Vermögenswerten in Höhe von etwa 500 Millionen Dollar fortzufahren (was 17% seiner Gesamtinvestitionen am Ende des dritten Quartals 2025 entspricht).

Die Situation von Blackstone ist ebenso ernst. Sein Private Credit Fund BCRED verwaltet 82 Milliarden Dollar, und Tilgungsanträge erreichten in diesem Quartal einen Rekordwert von 7,9%, was die gesetzliche Grenze von 7% überschreitet. Um die Auslösung des Blackout-Mechanismus zu vermeiden, wurden Blackstone-Mitarbeiter gebeten, persönlich 150 Millionen Dollar zu zeichnen, um die Lücke zu füllen.

Drei Institutionen, drei verschiedene Reaktionen, aber die Logik ist dieselbe: Die Türen zu schließen oder eine verdeckte Form davon, um einen erzwungenen Verkauf zu vermeiden, der einen größeren Bewertungskollaps auslösen könnte. Analysten weisen darauf hin, dass das Problem darin besteht, dass BlackRocks Entscheidung, die Türen zu schließen, selbst das stärkste Paniksignal an den Markt gesendet hat und möglicherweise mehr Anleger dazu veranlasst, ihre Anteile eilig zu tilgen.

03 Blue Owl: Aktienkurs fällt unter IPO-Preis, Risikoexposition steigt weiter.

Als Epizentrum dieser Krise verschlechtert sich die Situation von Blue Owl Capital weiter. Sein Aktienkurs fiel diese Woche unter seinen SPAC-IPO-Preis von 10 Dollar und erreichte ein Drei-Jahres-Tief.

Laut Bloomberg, unter Berufung auf mit der Angelegenheit vertraute Quellen, hat Blue Owl ein Engagement von 36 Millionen Pfund (etwa 48 Millionen Dollar) gegenüber dem Londoner Hypothekenkreditgeber Century Capital Partners Ltd. – ein indirektes Engagement, das aus seiner Übernahme von Atalaya Capital Management im Jahr 2024 resultiert.

Century hat im letzten Monat Insolvenz angemeldet, mit Gesamtverbindlichkeiten von etwa 95 Millionen Pfund. NatWest Group und Hampshire Trust Bank sind seine vorrangigen Gläubiger.

Blue Owl hält die risikoreichste nachrangige Tranche in Centurys Kreditportfolio. Centurys Manager, RSM UK, erwartet die vollständige Rückzahlung der vorrangigen Kredite, aber das Schicksal der nachrangigen Tranche bleibt ungewiss.

Dieses Ereignis enthüllt eine weitere Seite der Expansion des privaten Kredits: Vermögensbesicherte Finanzierung wurde einst von Branchenführern als neue Wachstumsgrenze angesehen, wobei Führungskräfte von Pimco, Carlyle Group, Marathon und Blackstone sich alle öffentlich optimistisch über diesen Sektor äußerten. Nun tauchen die Risiken dieses Sektors auf unerwartete Weise auf.

04 PIMCO warnt: Ein ausgewachsener Ausfallzyklus steht bevor

Inmitten der Turbulenzen auf dem privaten Kreditmarkt gaben die PIMCO-Analysten Lotfi Karoui und Gabriel Cazaubieilh ihre bisher direkteste Warnung in ihrem jüngsten Kundenbericht ab. Die beiden Analysten schrieben in dem Bericht:

PIMCO war einer der frühen Kritiker der privaten Kreditvergabe. Während Direktkreditstrategien einen Anstieg bei der Mittelbeschaffung verzeichnet haben, hat sich dieses Unternehmen, das etwa 2,3 Billionen Dollar an Vermögenswerten verwaltet, dafür entschieden, einen konträren Ansatz zu verfolgen und proaktiv nach potenziellen Problemen innerhalb von Unternehmen zu suchen, die durch private Kreditvergabe unterstützt werden.

Die Analyse von PIMCO identifizierte mehrere wichtige Risikopunkte:

Bezüglich der Liquiditätsmisere, mit der BDC-Investoren konfrontiert sind, war die Formulierung von PIMCO ebenso direkt: "Halbliquidität ist nicht dasselbe wie vollständige Liquidität. Investoren müssen ihre eigenen Liquiditätsbedürfnisse und ihre Toleranz für begrenzte Mittel bewerten."

PIMCO unterscheidet jedoch auch zwischen verschiedenen Segmenten innerhalb der privaten Kreditvergabe und glaubt, dass Untersektoren wie vermögensbesicherte Finanzierung immer noch Investitionswert haben und "Investment-Grade"-Risikoniveaus bieten können. Im vergangenen Jahr sammelte PIMCO über 7 Milliarden Dollar für seine vermögensbesicherte Finanzierungsstrategie.

05 Wird die Subprime-Krise wieder auftreten?

Die strukturelle Logik dieser Krisenrunde ist nicht kompliziert: Halbflüssige Produkte versprechen vierteljährliche Tilgungen, aber die zugrunde liegenden Vermögenswerte sind langfristige private Kredite; wenn Tilgungsanträge die Schwelle überschreiten, schließt der Manager entweder die Tür oder verkauft Vermögenswerte; der Verkauf drückt die Vermögenspreise, löst weitere Bewertungsanpassungen aus und löst dann weitere Tilgungen aus – und bildet so einen Kreislauf.

Diese gleiche Logik spielte sich einmal zuvor auf dem Subprime-Hypothekenmarkt 2008 ab. Damals erschienen die anfänglichen Risse auch in einer Ecke des Marktes, die als "fragmentiert und professionell genug" galt.

Heute hat der private Kreditmarkt eine Größe von 1,8 Billionen Dollar erreicht, und seine Risikokonzentration, Bewertungsintransparenz und Liquiditätsdiskrepanz werden auf ähnliche Weise getestet.