Richt je niet alleen op Iran; de Amerikaanse private equity-crisis doet geleidelijk denken aan de subprime hypotheekcrisis.

Bron: Wall Street News

Terwijl de marktaandacht gericht is op geopolitieke risico's, escaleert er snel een stil zich verspreidende private equity kredietcrisis binnen het Amerikaanse financiële systeem. Aflossingsgolven, verkoop van activa en fondssluitingen—beleggers hebben dit scenario eerder gezien in 2008.

Deze week kondigde BlackRock, 's werelds grootste vermogensbeheerder, beperkingen aan op beleggersinlossingen van zijn $26 miljard HPS bedrijfsleningenfonds (HLEND), wat het meest impactvolle signaal tot nu toe markeert.

Eerder ervoer Blackstone's private kredietfonds een record van 7,9% aan aflossingsverzoeken, waardoor de aandelenkoers van Blue Owl onder zijn SPAC IPO-prijs viel.

Drie private equity kredietgiganten zijn achtereenvolgens in een crisis beland, en de tandwielen van een vicieuze cirkel zijn al in elkaar gegrepen.

Ondertussen waarschuwde Pacific Investment Management Company (PIMCO) in zijn laatste klantrapport dat de direct lending-industrie wordt geconfronteerd met een "volledige wanbetalingscyclus" en dat stresstests onvermijdelijk zijn. Deze beoordeling, afkomstig van een langdurige criticus van private kredietverlening, heeft een aanzienlijk gewicht.

De verspreiding van de private kredietcrisis is direct weerspiegeld in de aandelenkoersontwikkelingen van gerelateerde beursgenoteerde bedrijven. De aandelenkoers van Blue Owl is onder zijn SPAC-uitgifteprijs gevallen, en de waarderingen van private kredietactiviteiten van instellingen zoals Blackstone en BlackRock staan onder druk. De hele industrie wordt geconfronteerd met een systematische herbeoordeling van het beleggersvertrouwen.

01. BlackRock beperkt aflossingen op zijn private kredietfondsen

Volgens een artikel op Wall Street News gaf BlackRock vrijdag een verklaring af waarin stond dat aandeelhouders van zijn HPS Corporate Lending Fund (HLEND) hebben aangevraagd om in totaal 9,3% van hun aandelen af te lossen, maar het fondsbeheer besloot de terugkooplimiet op 5% te stellen, oftewel ongeveer $1,2 miljard.

In zijn verklaring typeerde BlackRock de stap als een "fundamentele" regeling voor liquiditeitsbeheer van het fonds, waarbij werd gesteld dat zonder beperkingen dit zou resulteren in een "structurele mismatch" tussen beleggerkapitaal en de looptijd van private kredietleningen.

De bewoordingen klonken kalm, maar de markt begreep de betekenis ervan: als volledige aflossing vereist is, zal BlackRock een grootschalige verkoop van activa moeten initiëren.

Eerder had een andere private krediettak van BlackRock verontrustende tekenen getoond – BlackRock TCP Capital Corp. waardeerde in zijn vierde kwartaalrapport een $25 miljoen lening aan Infinite Commerce Holdings op nul, tegenover 100 cent, slechts drie maanden eerder toen de lening tegen nominale waarde werd gewaardeerd. Van 100 naar 0, in drie maanden, zonder enige waarschuwing.

02 Een kettingreactie van verkoop: Een vicieuze cirkel veroorzaakt door paniekverkoop

BlackRock's sluiting is geen geïsoleerd incident, maar eerder het einde van een aangestoken lont—of beter gezegd, het begin van een nieuwe.

Drie weken geleden, nam Blue Owl Capital het voortouw.

Geconfronteerd met een golf aan aflossingsverzoeken (voornamelijk vanwege de sterk geconcentreerde blootstelling aan softwareleningen, die deze activa snel devalueren als gevolg van de impact van AI), kondigde Blue Owl de verkoop aan van $1,4 miljard aan particulier geplaatste kredietleningen om het driemaandelijkse aflossingmechanisme te vervangen door activamonetisatie, waardoor beleggersfondsen effectief ook werden bevroren.

Het bedrijf benadrukte dat alle te verkopen activa zich op het hoogste niveau van interne risicobeoordeling bevinden (niveau 1 of 2 in het vijfniveausysteem).

Deze "prime assets first"-strategie versnelt echter juist de verspreiding van de crisis. Als secundaire marktaankopen beperkt zijn tot hoogwaardige activa, zal de verkoop van portefeuilles door andere bedrijfsontwikkelingsbedrijven (BDC's) met nog dunnere liquiditeit te maken krijgen. Het is bekend dat NMFC heeft aangegeven door te gaan met de verkoop van ongeveer $500 miljoen aan portefeuilleactiva (wat 17% van zijn totale investeringen aan het einde van het derde kwartaal van 2025 vertegenwoordigt).

Blackstone's situatie is even ernstig. Zijn private kredietfonds, BCRED, beheert $82 miljard, en aflossingsverzoeken bereikten dit kwartaal een record van 7,9%, waarmee de wettelijke limiet van 7% werd overschreden. Om het activeren van het blackout-mechanisme te voorkomen, werd aan Blackstone-medewerkers gevraagd persoonlijk $150 miljoen te onderschrijven om het gat te vullen.

Drie instellingen, drie verschillende reacties, maar de logica is hetzelfde: de deuren sluiten of een vermomde vorm daarvan om een gedwongen verkoop te voorkomen die een grotere waarderingsinstorting zou kunnen veroorzaken. Analisten wijzen erop dat het probleem is dat BlackRock's beslissing om de deuren te sluiten zelf het sterkste panieksignaal naar de markt heeft gestuurd, wat mogelijk meer beleggers kan aanzetten om zich te haasten om hun aandelen af te lossen.

03 Blue Owl: Aandelenkoers daalt onder IPO-prijs, risicoblootstelling blijft toenemen.

Als het epicentrum van deze crisis blijft de situatie van Blue Owl Capital verslechteren. De aandelenkoers daalde deze week onder zijn SPAC IPO-prijs van $10, waarmee een dieptepunt van drie jaar werd bereikt.

Volgens Bloomberg, onder verwijzing naar bronnen die bekend zijn met de zaak, heeft Blue Owl een blootstelling van £36 miljoen (ongeveer $48 miljoen) aan de Londense hypotheekverstrekker Century Capital Partners Ltd. – een indirecte blootstelling die het resultaat is van de overname van Atalaya Capital Management in 2024.

Century diende vorige maand een faillissementsaanvraag in, met totale verplichtingen van ongeveer £95 miljoen. NatWest Group en Hampshire Trust Bank zijn de prioriteitscrediteuren.

Blue Owl houdt de risicovolste achtergestelde tranche in Century's leningportefeuille. Century's manager, RSM UK, verwacht de senior leningen volledig te recupereren, maar het lot van de achtergestelde tranche blijft onzeker.

Deze gebeurtenis onthult een andere kant van de uitbreiding van private krediet: door activa gedekte financiering werd ooit gezien als een nieuw groeifrontier door industrieleiders, waarbij executives van Pimco, Carlyle Group, Marathon en Blackstone allemaal publiekelijk optimistisch waren over deze sector. Nu komen de risico's van deze sector op onverwachte manieren naar boven.

04 PIMCO waarschuwt: Een volledige wanbetalingscyclus is onderweg

Te midden van de turbulentie op de private kredietmarkt, hebben PIMCO-analisten Lotfi Karoui en Gabriel Cazaubieilh hun meest directe waarschuwing tot nu toe gegeven in hun laatste klantrapport. De twee analisten schreven in het rapport:

PIMCO was een van de vroege critici van private kredietverlening. Terwijl direct lending-strategieën een stijging in fondsenwerving hebben gezien, heeft dit bedrijf, dat ongeveer $2,3 biljoen aan activa beheert, ervoor gekozen een tegengestelde aanpak te volgen, door proactief te zoeken naar potentiële problemen binnen bedrijven die worden ondersteund door private kredietverlening.

PIMCO's analyse identificeerde verschillende belangrijke risicopunten:

Met betrekking tot het liquiditeitsdilemma waarmee BDC-beleggers worden geconfronteerd, was PIMCO's bewoordingen even rechttoe rechtaan: "Semi-liquiditeit is niet hetzelfde als volledige liquiditeit. Beleggers moeten hun eigen liquiditeitsbehoeften en hun tolerantie voor beperkte fondsen beoordelen."

PIMCO maakt echter ook onderscheid tussen verschillende segmenten binnen private kredietverlening, met de overtuiging dat subsectoren zoals door activa gedekte financiering nog steeds investeringswaarde hebben en "investment-grade" risiconiveaus kunnen bieden. Vorig jaar haalde PIMCO meer dan $7 miljard op voor zijn door activa gedekte financieringsstrategie.

05 Zal de subprime-crisis zich herhalen?

De structurele logica van deze ronde crisis is niet ingewikkeld: semi-liquide producten beloven driemaandelijkse aflossingen, maar de onderliggende activa zijn langetermijn private leningen; wanneer aflossingsaanvragen de drempel overschrijden, sluit de beheerder ofwel de deur of verkoopt activa; de verkoop drukt activaprijzen, triggert meer waarderingsaanpassingen, en triggert vervolgens meer aflossingen—waardoor een cyclus wordt gevormd.

Deze zelfde logica speelde zich eerder af op de subprime hypotheekmarkt van 2008. Destijds verschenen de eerste scheuren ook in een hoek van de markt die als "gefragmenteerd en professioneel genoeg" werd beschouwd.

Vandaag heeft de private kredietmarkt een omvang van $1,8 biljoen bereikt, en de risicoconcentratie, waarderingsondoorzichtigheid en liquiditeitsmismatch worden op een vergelijkbare manier getest.