Limitele de mandat propuse de Securities and Exchange Commission (SEC) pentru directorii brokeri ai Philippine Stock Exchange (PSE) nu reprezintă o soluție tehnică – sunt o intervenție structurală care vizează rectificarea unei anomalii de lungă durată în guvernanța pieței. Prin limitarea mandatului și impunerea rotației, SEC abordează posibilitatea înrădăcinării consiliului într-o instituție care funcționează nu doar ca o corporație privată, ci ca o infrastructură vitală a pieței. 

Pe o piață unde implicarea părților interesate este superficială și lichiditatea limitată, credibilitatea guvernanței nu este discreționară; dimpotrivă, este fundamentul. Opoziția față de măsură reflectă o diferență mai profundă între independența instituțională și responsabilitatea de reglementare. Dar experiența internațională și standardele stabilite de International Organization of Securities Commissions (IOSCO) sunt clare: bursele trebuie să depășească guvernarea dominată de brokeri dacă vor să păstreze încrederea investitorilor.

Acțiunea SEC marchează o trecere către o piață de capital modernă, orientată spre investitori — una în care reprezentarea este echilibrată, supravegherea este credibilă și nicio circumscripție nu păstrează controlul permanent asupra sistemului prin care operează.

Obiecția ridicată de unii directori brokeri PSE cu vechime îndelungată este prezentată ca o apărare a drepturilor acționarilor, autonomiei instituționale și experienței de piață. Nu este nimic din toate acestea. 

Este în esență o apărare a mandatului fără sfârșit. Și exact aceasta lucrează SEC acum să demonteze. Proiectul de circulară ar limita serviciul directorului broker la un total cumulat de 10 ani, ar impune o perioadă de răcire de doi ani după cinci ani cumulați și ar impune penalități de 1 milion P per director broker pe an plus 30.000 P pentru fiecare lună de încălcare continuă. 

Pentru mine, nu este exces de reglementare, ci o corecție necesară, deși întârziată, a guvernanței. Acestea fiind spuse, problemele juridice ridicate de propunere vor fi în cele din urmă tratate de instanțe; problema discutată aici este structura pieței și guvernanța. 

Prima obiecție la propunere este că PSE este o corporație privată și brokerii, ca acționari, au un drept de proprietate de a alege pe oricine doresc pentru cât timp doresc. Acel argument se prăbușește în momentul în care cineva își amintește ce este de fapt PSE. Nu este doar o companie privată care vinde săpun sau imobiliare. Funcționează ca singura bursă de valori din țară și se angajează în activități de autoreglementare care modelează descoperirea prețurilor, supravegherea pieței, disciplina și încrederea investitorilor pe piață. 

Propriul cadru de guvernanță corporativă al PSE recunoaște chiar că consiliul său există nu doar pentru acționari, ci și pentru investitori și alte părți interesate, cu minimum 51% dintre membri fiind non-brokeri și minimum o treime fiind directori independenți. Cu alte cuvinte, structura bursei în sine recunoaște deja că controlul pur de către brokeri nu poate fi compatibil cu guvernanța modernă a pieței. 

Acesta este și motivul pentru care SEC este o agenție mai puternică decât susțin unii. Proiectul în sine afirmă că măsura se bazează pe autoritatea de elaborare a politicilor SEC în temeiul Securities Regulation Code, puterile sale statutare în temeiul Revised Corporation Code de a promova guvernanța corporativă și de a proteja investitorii minoritari, și principiile IOSCO care cer reprezentare echitabilă și supraveghere de reglementare a organizațiilor de autoreglementare. IOSCO este standardul global pentru reglementarea valorilor mobiliare.

Când o instituție — precum PSE — este autorizată să îndeplinească funcții de reglementare (cum ar fi monitorizarea tranzacțiilor, aplicarea regulilor sau disciplinarea brokerilor), nu mai este doar o companie privată. Acționează parțial în numele publicului. Din acest motiv, Securities and Exchange Commission are autoritatea de a interveni și de a stabili reguli privind modul în care este guvernată acea instituție — inclusiv cine face parte din consiliul său și pentru cât timp.

De ce? Pentru a preveni ceea ce se numește „capturarea reglementării".

Acesta este momentul când persoanele care sunt reglementate (în acest caz, brokerii) ajung să controleze sistemul care ar trebui să le reglementeze, modelând potențial reguli în favoarea lor. Astfel, dacă ți se acordă putere publică, trebuie să accepți supravegherea publică. SEC nu interferează într-o companie privată — protejează integritatea unei instituții de piață care afectează publicul investitor.

Afirmația că SEC cumva „legislează" printr-o simplă circulară ignoră modul în care funcționează de fapt reglementarea valorilor mobiliare. Reglementatorii nu așteaptă ca un statut corporativ să ofere de bunăvoie disciplină. În schimb, o impun atunci când infrastructura pieței de interes public o solicită.

Al doilea argument este vechiul refugiu al consiliilor înrădăcinate de pretutindeni: memoria instituțională. Ni se spune că bursa necesită persoane care cunosc complexitatea tranzacționării, decontării și operațiunilor de brokeraj. Deși aceasta poate fi o considerație validă, este important de reținut că expertiza nu reprezintă ocupare permanentă. Dacă singura modalitate prin care PSE poate păstra competența tehnică este să rețină aceiași directori brokeri timp de 6, 12, 25 sau 28 de ani, atunci ceea ce dezvăluie acest lucru nu este calitatea pipeline-ului său de guvernanță, ci incapacitatea sa de a construi unul. 

Brokerii nu vor fi marginalizați

Propunerea SEC nu exclude brokerii. Menține reprezentarea brokerilor în timp ce rotește puterea. Un loc în consiliu nu este o franciză ereditară. Acesta este punctul. Este o funcție fiduciară. Se raportează că propunerea ar afecta directorii brokeri PSE cu vechime îndelungată, inclusiv Ma. Vivian Yuchengco cu 28 de ani, Eddie Gobing cu 25, Wilson Sy cu 12 și Diosdado Arroyo cu 6. În niciun sistem de guvernanță serios acest lucru nu ar putea fi considerat o reînnoire obișnuită. (READ: The high stakes showdown between the SEC and Vivian Yuchengco over PSE board term limits)

Al treilea argument este că limitele de mandat reduc alegerile acționarilor. Aceasta sună ca o abordare democratică până când te îndrepți către o întrebare mai presantă: alegere pentru cine? Pentru publicul investitor, sau pentru un cerc restrâns de brokeri actuali care au avut decenii pentru a-și consolida influența? 

Apărarea mai puternică a propunerii SEC a fost emisă nu de ideologi, ci de instituții mainstream ale pieței. Management Association of the Philippines (MAP), Financial Executives Institute of the Philippines (FINEX), Institute of Corporate Directors (ICD), Capital Markets Development Foundation Inc. (CMDFI) și Investment House Association of the Philippines (IHAP) au susținut public reforma, afirmând că impunerea limitelor de mandat nu limitează alegerea acționarilor. A avea o limită de mandat, spun ei, stimulează alegerea acționarilor prin solicitarea consiliului să aleagă periodic o gamă mai largă de brokeri calificați. 

Fund Managers Association of the Philippines (FMAP), ai cărei membri gestionează aproximativ 8 trilioane P în numele investitorilor, a dezvoltat linia de argument conform căreia PSE nu este o companie privată obișnuită. Conform FMAP, o concentrare susținută a locurilor în consiliu creează riscuri de guvernanță chiar și fără dovezi clare de comportament greșit și, în acest moment, directorii brokeri sunt singurul grup din consiliul bursei fără limite de mandat. Acesta este un factor crucial. 

În mod clar, SEC nu creează asimetrie — o elimină.

Scandaluri de piață

Istoria dovedește că a te baza pe brokeri pentru a se autosupraveghea este naiv, justificând neîncrederea SEC în acest model. În martie 2000, SEC a revocat licența de organizație de autoreglementare a PSE în urma scandalului de manipulare a acțiunilor BW Resources din 1999. 

O evaluare făcută de International Monetary Fund (IMF) ulterior a adăugat că demutualizarea și un consiliu majoritar non-broker au fost reforme necesare după scandal, observând în plus că subzistau îndoieli privind faptul dacă o bursă deținută de brokeri era în interesul investitorilor mai degrabă decât al brokerilor. 

Mai mult de 20 de ani mai târziu, o instanță din Pasig l-a condamnat pe brokerul de bursă Johnny Yap de la Solar Securities pentru tranzacții wash-sale care implică acțiuni BW și l-a condamnat la 14 ani de închisoare și o amendă de 1 milion P. SEC a declarat că tranzacțiile au creat o aparență falsă sau înșelătoare de tranzacționare activă. 

Acesta nu este un mit, ci o chestiune de înregistrare. Piața vede deja ce se întâmplă când puterea brokerilor, supravegherea slabă și stimulentele conflictuale sunt permise să coexiste pentru perioade prelungite.

Dar problema BW Resources nu a fost cuvântul final. În 2019, SEC a ordonat preluarea brokerajului colaps R&L Investments după acuzații de transferuri neautorizate de acțiuni proprietare și ale clienților, rapoartele ulterioare estimând valoarea la mai mult de 700 milioane P. Licența firmei a fost în cele din urmă revocată. 

Aceasta nu este lecția că fiecare director broker cu vechime îndelungată este implicat în comportament greșit. Secretul problemei este că piețele de valori mobiliare sunt în mod unic vulnerabile la abuz atunci când supravegherea este tratată ca pur și simplu o politeță extinsă între cunoscuți, mai degrabă decât o disciplină impusă în interesul public. 

Pericolul nu constă în corupția universală dintre directorii brokeri veterani. Problema centrală este că piețele de valori mobiliare devin extrem de susceptibile la abuz atunci când reglementarea este tratată ca o politeță profesională prietenoasă între oameni din industrie, mai degrabă decât o disciplină obligatorie de interes public. 

Distincție fără consecințe?

Regulile de guvernanță există deoarece reglementatorii nu pot aștepta ca fiecare risc să escaladeze într-un scandal înainte de a acționa. Ceea ce doresc cu adevărat criticii propunerii SEC este o distincție fără consecințe. Ei acceptă că companiile cotate la bursă ar trebui să fie supuse ideii de a-și roti directorii, că directorii independenți ar trebui să aibă limite de mandat și că directorii sectoriali din consiliile burselor nu ar trebui să devină permanenți, dar insistă că doar directorii brokeri ar trebui să rămână exemptați deoarece sunt în mod unic competenți. Acesta nu este un principiu de guvernanță. Este o excepție pentru mandat actual. Iar mandatul actual, sub aparența experienței, devine în curând cea mai durabilă formă de capturare.

Președintele SEC Francis Lim are toate motivele să-și mențină poziția. SEC nu slăbește bursa. Încearcă să o modernizeze. O bursă de valori nu poate cere încrederea investitorilor în timp ce apără aranjamente de consiliu care arată mai degrabă ca o ocupație decât ca o administrare. 

Reprezentarea echitabilă nu înseamnă rezidență pe termen nelimitat. Autonomia corporativă nu înseamnă imunitate la reglementare. Și memoria instituțională nu este un substitut pentru responsabilitatea instituțională. Alegerea reală în fața pieței nu este între expertiză și reformă. Este între o bursă de valori guvernată ca infrastructură publică modernă și una care este încă bântuită de obiceiurile unui „Club doar pentru băieți". 

SEC acționează pe o bază juridică solidă, care este singurul standard care contează pentru orice piață de capital care urmărește să mențină încrederea și integritatea investitorilor. – Rappler.com

Această rubrică discută comentarii corecte asupra chestiunilor de interes public care implică guvernanța pieței de capital și politica de reglementare.Nu își propune să prejudece, să influențeze sau să intervină în niciun proces judiciar în curs. Toate chestiunile juridice legate de reglementările propuse de Securities and Exchange Commission vor fi soluționate în instanțe. Opiniile discutate sunt, totuși, limitate la implicațiile mai generale despre structura pieței, protecția investitorilor și guvernanța instituțională.

Click here for more Vantage Point articles.