文章作者、来源：CoinFound

TAKEAWAY

• 结构反转已确认：USDC年初至今处理约2.2-2.55万亿美元交易量，USDT仅约1.3-1.49万亿，这一剪刀差出现在USDC流通量仅为USDT 42%的条件下，说明速度优势正转化为真实的网络效应。（来源：Mizuho Research，2026-03；The Block，2026-03）
• 驱动力不是零售参与者迁移：Visa结算整合、Stripe B2B支付入口、Solana链上DeFi活动是USDC交易量的三大增量来源，与USDT传统强势的场外交易、新兴市场美元化场景几乎不重叠，两套生态正在分叉而非竞争。
• 监管是结构性加速器：GENIUS Act生效并进入实施阶段后，持牌稳定币在机构合规采购清单中的优先级显著提升；Tether宣布不合规MiCA导致欧洲主流交易所下架USDT，地理围栏效应开始压缩USDT的流通入口。
• 流通量优势的衰减速度被低估：USDC供应2026年Q1净增约45亿美元，USDT同期净减约20亿美元——若此速率延续，流通量差距将在12个月后降至1.8-1.9倍，18个月后才接近1.7倍，供应量护城河将明显削弱。
• COINFOUND独家视角：市场在讨论"谁赢"，机构真正下注的是"合规稳定币基础设施的定价权"——Circle IPO溢价、Mizuho上调目标价、摩根大通关注链上增速，均指向同一方向：华尔街正在为稳定币发行权标价。

核心论点

流通量不到对手一半，却控制了三分之二的链上交易流——这个数字本身就是判决书。

USDC以770亿美元的供应量撬动64%的稳定币调整后交易量，这意味着每一美元USDC在链上流转的频率约为USDT的4倍。这种速度差不是偶然的，它来自结构性的入口迁移：机构B2B结算、主流支付网络整合、合规优先的DeFi协议，正在系统性地将增量流量锚定在USDC上。

此刻值得关注，是因为这不是一次短暂的量能切换，而是一场供应量护城河开始被速度优势蚕食的慢速地震，其影响将在6至18个月内传导至Tether的商业模式、交易所的基础货币设置、以及监管框架下稳定币基础设施的定价逻辑。

因此本文的核心问题只有一个：USDT还能靠存量优势撑多久？USDC正以速度换取结构性控制权，而这场交换已经越过临界点。

事件背景

2019年，USDC刚完成第一年完整运营，市场份额微不足道。此后七年，USDT凭借先发优势、新兴市场美元替代需求以及宽松的合规边界，将流通量扩张至逾1840亿美元的体量，形成几乎无法撼动的网络效应壁垒。

这一格局的裂缝出现在2025年底。Artemis Analytics数据显示，USDC在2025年全年链上划转额达18.3万亿美元，首次在年度维度超越USDT的13.2万亿（来源：Artemis Analytics，2025-12）。进入2026年，节奏进一步加快：截至2026年Q1，USDC年初至今调整后交易量约2.2-2.55万亿美元，占两者合计的约64%，USDT约1.3-1.49万亿，这是2019年以来USDC首次在交易量上实现反超（来源：Mizuho Research，2026-03）。与此同时，供应端出现反向分化：USDC净增约45亿美元，USDT净减约20亿美元（来源：KuCoin Research，2026-Q1）。

各方立场迅速分化。Mizuho上调Circle（CRCL）目标价，认为交易量领先将强化Circle在机构支付赛道的议价能力；摩根大通研究报告指出USDC在链上增速上已系统性领先（来源：The Block，2026-03）。Tether方面未作正式回应，但其资产储备透明度争议、纽约总检察长调查、CFTC历史罚款记录构成持续的叙事压力。

这个矛盾在于：USDT至今仍是全球最大稳定币，流通量是USDC的2.4倍，然而交易量却已经悄然翻盘，这个差距究竟意味着什么？

深入分析

1. 结构驱动力——这件事为什么发生

2023年末，Visa宣布将USDC纳入其结算网络。

2024年，Stripe重启加密支付并以USDC为核心锚定资产。

Solana网络的高吞吐量使USDC成为链上高频交易的首选计价单位。

这三个入口的同时开放，构成了USDC交易量加速的真实底层逻辑，不是因为用户"更喜欢"USDC，而是因为机构基础设施在合规压力下被强制选择了USDC。

核心论证在于政策锚定机制。GENIUS Act的推进为持牌稳定币发行方在美国金融体系内设定了明确的合法通道。Circle持有OCC认可的储备结构，并向受监管金融机构开放API接口；Tether在同一监管框架下无法提供等价的合规承诺。这意味着每一个需要在美国合规框架内运营的机构——银行、支付公司、托管方——在构建稳定币基础设施时都面临单向选择。

尽管USDT在新兴市场的点对点流通、场外交易撮合中仍保持强势，但这部分流量在"调整后交易量"口径下被系统性过滤——MEV机器人、交易所内部划转、套利流量均被剔除，剩下的才是代表真实经济活动的净流量（来源：Mizuho Research，2026-03）。结果是：USDT的存量大、但净流量增速停滞；USDC的存量小、但净流量密度是对手的5倍以上。

这个密度差引出了第二节要回答的问题：当流量密度持续领先时，流通量护城河还剩多少时间？

2. 延伸影响——这件事会带来什么

短期信号（3个月内）：

Circle IPO预期将直接受益于交易量叙事。Mizuho上调目标价后，CRCL股价录得单月87%涨幅，市场正在为"合规稳定币基础设施发行权"定价，而非仅仅为稳定币本身定价。交易所层面，Coinbase（作为Circle的股东和USDC发行合作方）将强化USDC作为基础货币对的优先推送，进一步压缩USDT在其平台上的摩擦成本优势。DeFi协议层面，Aave、Compound、Uniswap等主流协议的USDC池深度将持续扩张，流动性虹吸效应开始正向循环。

中期结构影响（6-18个月）：

最关键的结构变化发生在两个维度。

第一，供应量差距的收窄速度。若USDC每季度净增约45亿美元、USDT每季度净减约20亿美元，则12个月后两者流通量差距将从当前约1070亿美元收窄至约800亿美元以内，对应倍数从2.4倍降至约1.7倍。流通量护城河的视觉效果将大幅削弱，机构配置偏好将进一步向USDC倾斜。

第二，地理围栏效应的扩散。Tether宣布不合规MiCA后，欧洲主要中心化交易所已将USDT下架，这不仅压缩了USDT在欧洲的流通入口，更释放了一个信号：全球主要司法管辖区的监管收紧将以非对称方式打击USDT而非USDC。若GENIUS Act配套实施细则继续推进、日本FSA和新加坡MAS跟进推出类似框架，USDT的可访问地理半径将持续收缩。

受影响最深的不是零售参与者，而是三类机构：（1）以USDT为基础货币对的中心化交易所，将面临流动性结构重建压力；（2）跨境支付和汇款服务商，将被迫评估USDC替换成本；（3）Tether本身，其商业模式依赖储备收益率，若供应收缩，利息收入将同步下降。

唯一主命题落地： USDC以速度换取结构性控制权，这场交换的不可逆性，来自监管、基础设施、机构偏好三重锁定效应的同时激活。

【COINFOUND 视角】

COINFOUND 专注于链上数据与宏观监管交叉视角下的结构性判断。我们不追踪价格，我们追踪权力结构的迁移速度——稳定币市场是这一判断框架最清晰的试验场。

主流观点关注于USDC赢得了交易量之战。但我们认为真正的问题是：这场交易量反超是否会触发供应量的二次反转？ 如果是，稳定币市场将进入第一次真正意义上的"寡头收缩期”，USDT不会消失，而是从全球通用美元替代品退缩为特定场景的利基工具（新兴市场P2P、高频套利、监管宽松区域的点对点结算）。这两种稳定币的生态将彻底分叉，而非在同一赛道上竞争。

逻辑依据在于：交易量领先会强化协议层的选择偏好，协议层偏好会反馈为用户持仓习惯，持仓习惯最终重塑供应分布。这是一个正反馈闭环，历史上曾在以太坊vs. EOS、Uniswap vs. SushiSwap的竞争中多次验证。

延伸预判：未来18个月内，若USDT流通量跌破1500亿美元，Tether将面临商业模式的系统性压力，而这一时间节点正好与Circle的IPO锁定期解除窗口高度重叠。

风险提示

最大的不确定因素是Tether的战略反击能力——若Tether选择主动推进部分透明度改革或与美国监管机构达成和解，其流通量优势叠加改善的合规形象，可能在短期内逆转机构配置偏好的单向流动。本文分析基于调整后交易量口径，该口径由Artemis Analytics定义，不同机构对"真实流量"的过滤规则存在差异，可能导致数据结论出现10-20%的区间偏差。

需重点关注的反向信号包括：GENIUS Act配套规则落地慢于预期、美联储利率政策大幅转向导致USDC储备收益模型恶化、以及主权国家发行数字货币对整体稳定币需求的替代效应。

本文为信息分析内容，不构成投资建议。

参考文献

[1] Mizuho Securities.《Adjusted Stablecoin Volume Shows USDC Outpacing USDT in 2026》. Bitcoin.com News. 2026-03. https://news.bitcoin.com/adjusted-stablecoin-volume-shows-usdc-outpacing-usdt-in-2026-mizuho-raises-circle-price-target/

[2] Bloomberg.《Stablecoin Transactions Rose to Record $33 Trillion, Led by USDC》. Bloomberg Markets. 2026-01-08. https://www.bloomberg.com/news/articles/2026-01-08/stablecoin-transactions-rose-to-record-33-trillion-led-by-usdc

[3] JPMorgan Research / The Block.《JPMorgan says Circle's USDC stablecoin outpaces Tether's USDT in onchain growth》. The Block. 2026-03. https://www.theblock.co/post/377031/jpmorgan-circle-usdc-stablecoin-tether-usdt-onchain-growth

[4] KuCoin Research.《Stablecoin Supply Reaches $315B in Q1 2026 as USDC Surpasses USDT in Growth》. KuCoin News. 2026-Q1. https://www.kucoin.com/news/flash/stablecoin-supply-reaches-315b-in-q1-2026-as-usdc-surpasses-usdt-in-growth

[5] CoinDesk Markets.《Circle's USDC outpaces growth of Tether's USDT for second year running》. CoinDesk. 2026-01-06. https://www.coindesk.com/markets/2026/01/06/circle-s-usdc-outpaces-growth-of-tether-s-usdt-for-second-year-running